卖不掉！买不了！楼市置换链条断裂，中产出路何在？

高点买房的业主们，正在经历资产缩水的阵痛。

6月5日，申万宏源在最新研究报告中尖锐指出：当前楼市问题的关键不在于量、而更在于价。虽然一二手房成交总量趋稳，但量价并未如期进入正向循环。

申万宏源研究指出，在居民资产负债表走弱背景下，居民住房消费降级和中产走弱，已导致楼市置换断链。

2025年初的房地产市场呈现一组矛盾数据：

一方面，各线城市二手房交易网签面积同比呈现两位数增长，其中北京、深圳单月涨幅分别达90%、113%；

另一方面，挂牌价持续走低，北上广深二手房房价累计降幅均值已达25%，远超以往周期调整幅度。

这种“量稳价跌”的背后，是楼市置换链条的断裂。在深圳，认房不认贷政策本意是鼓励卖一买一的置换，但现实中“卖”的环节成了拦路虎。

“现在的深圳市场，很多卖房人本身也是买房人。”一位当地房产观察人士指出，如果没有刚需入场接手二手房，整个置换链条就无法开启。

更严峻的是，市场底部下刚需群体数量有限，置换群体和房企都在争夺同一批客户。新盘加速入市且积极降价，进一步挤压了二手房市场空间。

房地产市场的病灶深植于居民资产负债表中。公开数据显示，2021年以来，全国二手房房价下跌超31%，造成中国存量住房市值缩水达99万亿元。

这一巨额财富蒸发导致居民资产负债率持续走高，从2021年的10.7%快速提升至2024年的13.2%（考虑折旧后达15.7%），已高于日本泡沫经济峰值水平。

房价下跌对普通家庭的冲击是毁灭性的。一套价值百万的房产若下跌10%，家庭净资产就减少10万元——超过普通工薪阶层一年总收入。叠加需要偿还的贷款利息，实际亏损更为惊人。

资产缩水带来双重效应：一方面迫使居民减少消费，以节流应对亏损；另一方面导致居民将更多收入用于还债，减少借贷和其他支出。2025年前两个月，居民贷款占比不足新增贷款的1%，而存款新增却高达6.13万亿元。

这种资产负债表衰退模式下，中产阶层成为最大受害者。2023年的消费数据揭示出财富两极分化：方便食品销售额增长20%，奢侈品市场增长11%，千万级豪宅销量增加9%。

为打通置换链条，全国超过30个城市已推出“以旧换新”政策，主要采用两种模式：房企与经纪机构联手优先推广旧房，或开发商/国资平台直接收购旧房。

郑州计划2024年完成10000套二手住房“以旧换新”，其中5000套由国资收购。长沙则规定参与“以旧换新”购新房者，可按“认房不认贷”政策享受首套房优惠。

理想很丰满，现实却很骨感。政策实施过程中暴露多重堵点——

估值难题：买卖双方对旧房价格预期差距大，通常需在价格上大幅让步才能成交。

房源局限：购房者面临新房选择受限、期房风险顾虑等问题。

资金瓶颈：国资收购面临资金实力与后续运营压力，分散收购的二手房如何转为保障房成挑战。

规模瓶颈：太仓首批“以旧换新”仅完成6组交易，郑州启动首日线上访问量大但实际成交需时。

“没有卖不出去的房子，只有卖不出去的价格。”这句房产市场的流行语背后，是无数改善型需求家庭被迫在资产折价与居住升级间艰难抉择的困境。

专家们认为，解决置换链条断裂问题需要多维度政策协同。

其一，政策工具箱升级迫在眉睫，房贷利率仍有下降空间。

申万宏源研究认为，目前个人住房贷款利率仍处于较高水平，虽然2025Q1个人住房贷款利率（名义利率）为3.13%、已经处于历史低位，但是2025Q1个人住房贷款利率（实际利率）3.23%、仍处于历史高位，预计后续仍可能进一步调降。

其二，金融支持与债务重组是修复资产负债表的核心。

参考美日经验，申万宏源预计我国居民资产负债表需修复2年（核心城市将提前修复）。专项债券支持城市政府收购存量商品房用作保障房的政策正在落地，但前4月土储类专项债发行仅517亿，远低于计划金额。

其三，“好房子”战略开辟新赛道。

申万宏源认为，未来能够缔造好房子产品的企业能行稳致远，比如建发国际、滨江集团、绿城中国等企业。这些企业具备足够健康的土储状态、足够高的投资强度和足够快的资产周转效率。

此外，制度破局长效机制方面，住房双轨制（保障房+商品房）是破局关键。保障房以需定供，阶段性收购存量助力商品房去库存；商品房则打造高品质住宅新赛道。

当前，房地产行业转型轨迹已清晰可见：从金融业转向制造业。如申万宏源所言，未来房企ROE回升将更多依赖毛利率和资产周转率的提升，而非杠杆驱动。

当行业经营逻辑回归制造业本质，当“好房子”成为新供给主流，被阻断的置换链条终将重新转动——这一次，不再依靠杠杆幻影，而是建立在真实的居住价值之上。